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2023-02-16 12:39:30

产能过剩压制价格，警惕铜价超预期下咸宁跌风险

在美联储暂时以避免给用户带来没必要要的麻烦放弃削减QE的刺激下，铜价出现抗跌回升的修复性行情。不过，业内人士提醒，暂时放弃削减QE并非利好，铜价难以复制去年四季度涨势。

中秋过后，在美联储暂时放弃削减QE的刺激下，铜价出现抗跌回升的修复性行情。然而，我们关注到在LME铜涨幅可观的情况下，沪铜跟涨并不明显。我们认为，美联储未削减QE，短期给市场带来“膝跳反应”式利好，但是长期来看切莫过度乐观。在美国经济复苏大体持稳的情况下，货币政策回归正常化的趋势是不会改变的。而从供需面来看，9月份国内铜产出集中释放，而海外铜矿产出也在加快，旺季需求不及预期，过剩压力将在四季度加剧。特别是中国经济转型之际，经济难回到高投资和高增长的周期，地产泡沫和产能过剩，以及地方政府债务问题等都将导致四季度经济面临下行风险。恰逢10月份铜消费旺季短管瑞香临近尾声，双重压力会导致铜价难以复制去年四季度的反弹行情，警惕超预期下跌的风险。

暂时放米念芭弃削减QE并非利好

短期美联储暂时放弃削减QE并不意味着美联储货币政策正常化进程中断，削减QE只是时间问题，10月份和12月份依旧是重要的时间窗口，但是由于9月份美联储与市场沟通失败，这可能导致后市一旦真正削减QE，那么市场受到的冲击更大。

从美联储启动退出QE到结束购债、收缩资产负债表和启动加息将是一个较为长期的过程，资本流向的逆转和利率的上升将是一个中长期过程，廉价融资的时代可能很快结束。在这个过程中，全球不可避免地会陷入一个新的不确定性时期。

美债务问题会迎来新一波冲击

长期以来，美国共和党和民主党针对债务上限问题一直争论不休。尽管两党都认为需要降低赤字和削减债务从而避免屡屡突破债务上限，但对于究竟是削减哪一项财政支出却无法达成一致性意见，目前僵局的关键还是在于如何减少政府开支。根据以往经验，这场斗争最有可能的结果是：经过艰苦的谈判，债务上限还要继续提高几千亿美元，将控制债务规模问题再往后推。对美债投资者而言是“温水煮青蛙”，走一步看一步。

尽管最终会达成上调债务上限的协议，但是，谈判双方也都在不断试探对方底线，这将导致问题解决的过程一定会颇费周折，市场波动会加剧，不排除短期的恐慌情绪出现，这将对金融市场形成冲击。

产能过剩压制价格

近期价格企稳的关键原因是库存回补，但补库存的持续性受到产能过剩的压制，潜在产能的释放将压制价格上涨。在当前融资成本较高的环境下，企业的库存投资也会受到抑制。从9月以来的情况看，库存回补势头预计将走向衰落。

债务周期、产能过剩和地产泡沫带来的负面因素并存。按照模型计算，目前中国经济过剩产能超过30%，过剩产能压低了投资回报率，上市公司资产回报率（ROA）降低到3.5%的历史低点，比其9%的历史高点下滑幅度巨大；非金融上市公司税息折旧及摊销前利润（EBITDA）与债务规模之比降到6%（高点20%），甚至低于贷款成本。在地方债务越吹越大，以及资本在实体经济投资回报率不断下降之际，需要进行产业结构调整和债务整顿。

供应压力将再现

精炼铜方面，铜精矿加工费不断上扬，刺激铜冶炼厂企业产出加快。7月以来亚洲铜冶炼费用上涨近三分之一，至两年以来最高水准。9月份，中国冶炼厂铜精矿现货精炼加工费一度触及每吨100美元，每磅10美分。8月中国电解铜产量为56.0奥什科什回收的材料被运往帕克公司的中国工厂进行再加工5万吨，环比增长2.59万吨，较去年同期增长11.16%。

从库存角度来看，由于8月份下游厂商基本完成了补库，保税区铜库存较7月份出现明显地回升，大约从35万吨升至45至50万吨左右。预计随着产出释放和下游完成备货，上期所铜库存将在9月中旬开始回升。

需求不够强劲现货升水持稳

铜消费主要是电力行业，下半年资金持续紧张，加上铜杆线供应端的增加，令线缆、漆包线等铜杆消费企业可以随用随拿，不会在原料备料上占用过多资金。从贸易商和冶炼企业的订单来看，市场销售并不是很好，多数企业在旺季补库存时期，下游采购却没见起色，特别是江浙地区订单低迷，华南地区相对较好。持货商急于逢高换现，积极调降升水出货，现铜供应压力增加，品牌多样，中间商依旧青睐低价货源，下游维持谨慎心态，对高升水认可度低。

现货控制精度也不逊色升贴水来看，目前长江有色市场现货升水报210元~310元/吨，对比历史数据，依旧处于合理范围。而反映进口溢价的洋山铜现货溢价报175美元~200美元/吨，没能突破8月初的220美元/吨的高点，反映出尽管持货商惜售，但是下游不买账。而铜期现基差也处于合理的范围，截至9月24日，铜期现基差为820元/吨，处于历史分布区间的下沿，这也意味着现货升水处于合理的范围，不足以驱动铜价的上涨。

来木里黄耆源：中国有色金属报

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